Трагедия Европейского Союза и как его разрешить

Тип статьи:
Рецензия

В быстро меняющейся ситуации произошли значительные изменения, так как эта статья шла на печать. 1 августа, как я уже писал ниже, президент Bundesbank Йенс Вейдманн возразил против утверждения президента Европейского центрального банка Марио Драги о том, что ЕЦБ «сделает все возможное, чтобы сохранить евро как стабильную валюту». Вайдманн подчеркнул установленное законом ограничение полномочий ЕЦБ. Однако, поскольку эта статья была опубликована, стало ясно, что канцлер Меркель встал на сторону Драги, оставив Вайдмана изолированным на доске ЕЦБ.

Это было событие, изменяющее игру. Он поручил Германии сохранить евро. Президент Драги в полной мере воспользовался этой возможностью. Он пообещал неограниченные покупки государственных облигаций стран-должников до трех лет в срок, при условии, что они достигли соглашения с Европейским фондом финансовой стабильности и поставили себя под надзором «Тройки» — исполнительного комитета Европейского союза, Европейского центрального банка, а также Международного валютного фонда.

Кризис евро вступил в новую фазу. Постоянное выживание евро гарантируется, но будущий облик Европейского Союза будет определяться политическими решениями, которые должны принять государства-члены в течение следующего года или около того. Альтернативы подробно анализируются в следующей статье.

-Сентябрь 7, 2012

Я был горячим сторонником Европейского союза как воплощения открытого общества — добровольного объединения равных государств, отдавших часть своего суверенитета за общее благо. Кризис евро теперь превращает Европейский Союз во что-то принципиально иное. Страны-члены делятся на два класса: кредиторы и должники — с кредиторами, главными из которых являются Германия. В соответствии с текущей политикой страны-должники платят значительные премии за риск для финансирования своего государственного долга, и это отражается в стоимости финансирования в целом. Это подтолкнуло страны-должники к депрессии и поставило их в невыгодное конкурентное положение, что угрожает стать постоянным.

Это результат не преднамеренного плана, а ряда политических ошибок, которые начались с момента введения евро. Общеизвестно, что евро был неполной валютой — у нее был центральный банк, но у него не было казны. Но страны-члены не понимали, что, отказавшись от права печатать свои собственные деньги, они подвергли себя риску дефолта. Финансовые рынки осознали это только в начале греческого кризиса. Финансовые власти не понимали проблему, не говоря уже о решении. Поэтому они попытались выиграть время. Но вместо улучшения ситуация ухудшилась. Это было полностью из-за отсутствия понимания и отсутствия единства.

Ход событий мог быть арестован и отменен почти в любое время, но для этого потребовался бы согласованный план и достаточные финансовые ресурсы для его осуществления. Германия, как крупнейшая страна-кредитор, была ответственной, но не желала брать на себя какие-либо дополнительные обязательства; в результате была упущена всякая возможность разрешить кризис. Кризис распространился из Греции в другие страны с дефицитом, и в конечном итоге само выживание евро стало под вопросом. Поскольку развал евро нанесет огромный ущерб всем странам-членам и, в частности, Германии, Германия будет продолжать делать минимум, необходимый для поддержания евро.

Политика, проводимая под руководством Германии, скорее всего, проведет евро вместе на неопределенный срок, но не навсегда. Постоянное разделение Европейского Союза на страны-кредиторы и страны-должники с кредиторами, диктующими условия, политически неприемлемо для многих европейцев. Если и когда евро в конечном итоге развалится, он разрушит общий рынок и Европейский союз. Европа будет хуже, чем когда начались усилия по ее объединению, потому что распад оставит наследие взаимного недоверия и враждебности. Чем позже это произойдет, тем хуже конечный результат. Это такая мрачная перспектива, что настало время рассмотреть альтернативы, которые до недавнего времени были бы немыслимы.

По моему мнению, лучший способ действий — убедить Германию выбирать между тем, чтобы стать более доброжелательным гегемоном или ведущей страной или оставить евро. Другими словами, Германия должна вести или уходить.

Поскольку вся накопленная задолженность выражена в евро, все зависит от того, кто остается за евро. 1 Если Германия уйдет, евро будет обесцениваться. Долговая нагрузка останется неизменной в номинальном выражении, но уменьшится в реальном выражении. Страны-должники обретут свою конкурентоспособность, потому что их экспорт станет дешевле, а их импорт станет более дорогим. Стоимость их недвижимости также будет цениться в номинальном выражении, то есть она будет стоить больше в обесцененных евро.

Напротив, страны-кредиторы будут нести убытки от своих инвестиций в зону евро, а также от своих накопленных требований в рамках системы клиринга евро. Степень этих потерь будет зависеть от степени амортизации; поэтому страны-кредиторы будут заинтересованы в сохранении амортизации в пределах границ.

Конечным результатом будет выполнение мечты Джона Мейнарда Кейнса о международной валютной системе, в которой оба кредитора и должники разделяют ответственность за поддержание стабильности. И Европа убежала бы от надвигающейся депрессии. Тот же результат был бы достигнут с меньшими издержками для Германии, если бы Германия предпочла вести себя как доброжелательный гегемон. Это означало бы (1) установление более или менее равных условий между странами-должниками и кредиторами и (2) стремление к номинальному росту до 5 процентов, иными словами, позволяющее Европе расти из-за чрезмерной задолженности. Это повлечет за собой большую степень инфляции, чем банк Бундесбанка, скорее всего, одобрит.

Независимо от того, решит ли Германия привести или уйти, любая альтернатива была бы лучше, чем оставаться на текущем курсе. Трудность заключается в том, чтобы убедить Германию, что ее нынешняя политика ведет к длительной депрессии, политическим и социальным конфликтам и возможному разрыву не только евро, но и Европейского союза. Как убедить Германию выбирать между принятием обязанностей и обязательств, которые доброжелательный гегемон должен быть готов взять на себя или оставить евро в руках стран-должников, которые были бы намного лучше сами по себе? На этот вопрос я постараюсь ответить.

Как мы здесь

Когда это было только стремление, Европейский Союз был тем, что психологи называют «фантастическим объектом», желательной целью, которая захватила воображение многих людей, в том числе мое. Я рассматривал его как воплощение открытого общества. Было пять крупных государств и ряд мелких, и все они подписались на принципах демократии, свободы личности, прав человека и верховенства закона. Ни одна страна или национальность не доминировали. Хотя брюссельскую бюрократию часто обвиняли в «демократическом дефиците», избранные парламенты должны были одобрить основные шаги.

Процесс интеграции возглавлял небольшая группа дальновидных государственных деятелей, которые практиковали то, что Карл Поппер называл поэтапной социальной инженерией. Они признали, что совершенство недостижимо; поэтому они установили ограниченные цели и сроки работы фирмы, а затем мобилизовали политическую волю на небольшой шаг вперед, зная, что, достигнув ее, ее неадекватность станет очевидной и потребует дальнейшего шага. Процесс подпитывался собственным успехом, очень похожим на финансовый пузырь. Так постепенно, поэтапно, Коалиционное и стальное сообщество постепенно трансформировалось в Европейский Союз.

Франция и Германия были в авангарде усилий. Когда советская империя начала распадаться, лидеры Германии поняли, что воссоединение возможно только в контексте более объединенной Европы, и они были готовы принести значительные жертвы для ее достижения. Когда дело дошло до торга, они были готовы внести немного больше и взять немного меньше, чем другие, тем самым облегчая согласие. В то время немецкие государственные деятели утверждали, что у Германии нет независимой внешней политики, а только европейской. Это привело к резкому ускорению процесса. Он завершился подписанием Маастрихтского договора в 1992 году и введением евро в 2002 году.

Маастрихтский договор был принципиально ошибочным. Архитекторы евро признали, что это была неполная конструкция: у нее был общий центральный банк, но у него не было общей казны, которая могла бы выпускать облигации, которые были бы обязательствами всех государств-членов. Еврооблигациям все еще сопротивляются в Германии и других странах-кредиторах. Однако архитекторы полагали, что, когда возникнет такая необходимость, политическая воля может быть создана для принятия необходимых шагов в сторону политического союза. В конце концов, именно так появился Европейский Союз. К сожалению, у евро было много других недостатков, о которых не знали ни архитекторы, ни государства-члены. Это было выявлено финансовым кризисом 2007-2008 годов, который привел в движение процесс распада.

На следующей неделе после банкротства Lehman Brothers мировые финансовые рынки сломались и должны были быть применены к искусственной поддержке жизни. Это связано с заменой суверенного кредита (в виде гарантий центрального банка и бюджетного дефицита) на кредит финансовых учреждений, который больше не принимался рынками. Центральная роль, которую призвал играть суверенный кредит, выявила недостаток в евро, который до сих пор оставался скрытым, и который до сих пор не был должным образом признан. Передавая ранее имевшееся право печатать деньги в Европейский центральный банк, государства-члены подвергли свой суверенный кредит риску дефолта. Развитые страны, которые контролируют свою собственную валюту, не имеют оснований для дефолта; они всегда могут печатать деньги. Их валюта может обесцениться по стоимости, но риск дефолта практически отсутствует. Напротив, менее развитые страны, которые занимают в иностранной валюте, должны платить премии, которые отражают риск дефолта. Хуже того, финансовые рынки могут фактически привести такие страны к дефолту через «медвежьи набеги» — короткие продажи облигаций этих стран, повышение их стоимости заимствований и усиление страха перед предстоящим дефолтом.

Когда евро был введен, государственные облигации рассматривались как безрисковые. Регулирующие органы в разных странах разрешали банкам покупать неограниченные суммы государственных облигаций без выделения какого-либо собственного капитала, а Европейский центральный банк принимал все государственные облигации в своем окне со скидкой на равных условиях. Это сделало выгодным для коммерческих банков накопление облигаций более слабых стран-членов, которые платили несколько более высокие ставки, чтобы заработать несколько дополнительных базисных пунктов.

После кризиса Lehman Brothers Ангела Меркель заявила, что гарантия того, что никакая другая систематически важная финансовая организация не будет допущена к неудаче, должна предоставляться каждой страной, действующей отдельно, а не Европейским союзом, действующим совместно. Это был первый шаг в процессе дезинтеграции, который сейчас угрожает разрушить Европейский союз.

Финансовым рынкам потребовалось более года, чтобы понять последствия заявления канцлера Меркель, демонстрируя, что они работают с далеко не совершенными знаниями. В конце 2009 года, когда новоизбранное греческое правительство объявило, что предыдущее правительство обмануло, а дефицит превысил 12 процентов ВВП, финансовые рынки начали понимать, что государственные облигации, которые считались безрисковыми, несли значительные риски и могли фактически дефолт. Когда они, наконец, обнаружили это, значительно увеличились премии за риск в виде более высоких доходностей, которые правительства предлагали для продажи своих облигаций. Эти рентабельные коммерческие банки, чьи балансы были загружены этими облигациями, потенциально неплатежеспособными. Это создало как проблему суверенного долга, так и банковскую проблему, которые взаимосвязаны в рефлексивном цикле обратной связи.

Между кризисом евро и международным банковским кризисом в 1982 году существует тесная параллель. Затем МВФ и международные банковские власти сэкономили международную банковскую систему, предоставив достаточно денег для стран с крупной задолженностью, чтобы они могли избежать дефолта, но ценой отталкивая их в длительную депрессию. В Латинской Америке было потеряно десятилетие.

Сегодня Германия играет ту же роль, что и МВФ. Детали отличаются, но эффект один и тот же. Кредиторы фактически перекладывают все бремя корректировки на страны-должники и избегают собственной ответственности за дисбаланс. Интересно, что термины «центр» или «ядро» и «периферия» почти незаметны для использования, хотя явно нецелесообразно описывать Италию и Испанию в качестве стран периферии. Фактически, однако, введение евро отнесло некоторые государства-члены к статусу менее развитых стран без того, чтобы европейские власти или страны-члены его понимали. В ретроспективе это является основной причиной кризиса евро.

Как и в 1980-х годах, вся вина и бремя падают на «периферию», и ответственность «центра» никогда не была должным образом признана. В этом контексте раскрывается немецкое слово Шульд: это означает как долг, так и чувство вины. Немецкое общественное мнение обвиняет страны с крупной задолженностью в их несчастье. Однако Германия не может избежать своей доли ответственности. Как я попытаюсь показать, Шульд или ответственность «центра» сегодня еще больше, чем в банковском кризисе 1982 года. При создании евро «центр» руководствовался теми же ложными экономическими доктринами, которые были ответственны за финансовый кризис 2007-2008 годов.

Маастрихтский договор считал само собой разумеющимся, что только государственный сектор может производить хронические дефициты. Предполагалось, что финансовые рынки всегда будут исправлять свои собственные излишества. Хотя эти рыночные фундаменталистские предположения были опровергнуты финансовым кризисом 2007-2008 годов, европейские власти продолжают их соблюдать. Например, они рассматривали кризис евро, как если бы это была чисто фискальная, то есть бюджетная, проблема. Но только Греция квалифицировалась как настоящий финансовый кризис. Остальная Европа по большей части пострадала от банковских проблем и расхождения в конкурентоспособности, что привело к возникновению проблем платежного баланса. Власти не понимали сложности кризиса, не говоря уже о решении. Поэтому они попытались выиграть время.

Обычно это работает. Финансовая паника утихает, и власти осознают прибыль от их вмешательства. Но не в этот раз, потому что финансовые проблемы сочетались с процессом политического распада. Когда создавался Европейский союз, политические лидеры продолжали выдвигать инициативу для дальнейших шагов вперед; но после начала финансового кризиса они стали привязаны к статус-кво. Они поняли, что публика скептически относится к дальнейшей интеграции. Под давлением, каждая страна была озабочена защитой своих узких национальных интересов. Любое изменение в правилах передало бы власть от европейских властей, базирующихся в Брюсселе, до национальных властей.

Следовательно, слова Маастрихтского и Лиссабонского договоров рассматривались так, как если бы они были брошены в камень, включая, например, статью 123, которая запрещает Европейскому центральному банку предоставлять деньги правительствам. Это подтолкнуло многих из тех, кто считает статус-кво неустойчивым или нетерпимым принимать антиевропейские настроения. Такова политическая динамика, которая сделала распад Европейского Союза столь же самоутверждающим, как и процесс его создания.

Ангела Меркель правильно прочитала мнение Германии, когда настаивала на том, чтобы каждая страна заботилась о своей банковской системе. Фактически, Германия сменила себя с момента воссоединения. Так же, как он был готов принести значительные жертвы ради воссоединения, теперь, когда ему пришлось оплачивать расходы на воссоединение, он был сосредоточен на поддержании сбалансированности бюджета. Германия, далекая от того, чтобы вкладывать немного больше, чем другие, Германия не хотела стать глубоким карманом для остальной Европы. Вместо того, чтобы провозглашать, что у Германии нет никакой политики, кроме европейской, немецкие СМИ начали очернять Европейский Союз как «трансферный союз», который истощил бы Германию.

Что еще хуже, Бундесбанк по-прежнему привержен устаревшей денежной доктрине, глубоко укоренившейся в истории Германии. После Первой мировой войны Германия испытала травматический опыт с инфляцией; следовательно, он признает только инфляцию как угрозу стабильности и игнорирует дефляцию, что является реальной угрозой сегодня.

После воссоединения, связанного с долговой нагрузкой Германии на воздушный шар, она внедрила далеко идущий рынок труда и другие структурные реформы и приняла конституционную поправку, требующую, чтобы федеральный бюджет был сбалансирован к 2016 году. Это работало как прелесть. Германия пользовалась восстановлением на основе экспорта, чему способствовали бумы в сфере жилья и потребления в остальной части Европы. В настоящее время Германия выступает за жесткую финансовую и структурную реформу в финансовой сфере, поскольку все это касается кризиса евро.

Почему бы не работать сейчас в Европе, если бы тогда это работало для Германии? По очень веской причине: экономические условия очень разные. Глобальная финансовая система снижает ее чрезмерное влияние, а экспорт замедляется во всем мире. Финансовая аскетичность в Европе усугубляет глобальную тенденцию и подталкивает Европу к ловушке дефляционной задолженности. То есть, когда слишком много правительств с крупной задолженностью одновременно сокращают свои бюджетные дефициты, их экономика сокращается, так что долговое бремя как процент от ВВП фактически увеличивается. Означает опасность, которую несет МВД во всем мире. Председатель Федеральной резервной системы Бен Бернанке, губернатор Банка Англии Мервин Кинг и даже губернатор Банка Японии Масааки Ширакава все вовлечены в нетрадиционные денежные меры, чтобы избежать дефляционной долговой ловушки.

Немецкой общественности крайне трудно понять, что Германия навязывает неверную политику Европе. Экономика Германии не находится в кризисе. Действительно, до сих пор Германия фактически выиграла от кризиса евро, который снизил обменный курс и помог экспорту. Совсем недавно Германия пользовалась чрезвычайно низкими процентными ставками, а бегство капитала из стран-должников затопило Германию капиталом, в то время как «периферия» вынуждена была платить высокие страховые премии за доступ к средствам.

Это не результат какого-то злого заговора, а непреднамеренное следствие незапланированного хода событий. Однако немецкие политики начали выяснять преимущества, которые он возложил на Германию, и это начало влиять на их политические решения. Германия была втянута в положение, когда его отношение определяет европейскую политику. Поэтому главная ответственность за политику жесткой экономии, которая подталкивает Европу к депрессии, лежит на Германии. Со временем растут основания обвинять Германию в политике, которую она навязывает Европе, в то время как немецкая публика несправедливо обвиняется. Это действительно трагедия исторического значения. Как и в древнегреческих трагедиях, неправильные представления и полное отсутствие понимания имеют непреднамеренные, но роковые последствия.

Если бы Германия была готова в начале греческого кризиса расширить кредит, который был предложен на более позднем этапе, Греция могла бы быть спасена. Но Европа сделала только минимум, необходимый для того, чтобы избежать краха финансовой системы, и этого было недостаточно, чтобы изменить ситуацию. То же самое произошло, когда кризис распространился на другие страны. На каждом этапе кризис можно было бы арестовать и отменить, если бы Германия смогла заглянуть в будущее и была готова сделать больше, чем минимум.

В начале кризиса развал евро был немыслим. Активы и обязательства, выраженные в общей валюте, были настолько смешаны, что распад привел бы к неконтролируемому кризису. Но по мере развития кризиса финансовая система постепенно переориентировалась по национальным направлениям. Регулирующие органы, как правило, предпочитают кредитование на внутреннем рынке, банки теряют активы за пределами своих национальных границ; и менеджеры по рискам пытаются сопоставлять активы и обязательства внутри национальных границ, а не внутри еврозоны в целом. Если это будет продолжаться, развал евро станет возможен без кризиса, но он оставит центральные банки стран-кредиторов с большими, труднодоступными претензиями к центральным банкам стран-должников.

Это связано с тайной проблемой в евросистеме клиринга TARGET2. В отличие от клиринговой системы Федеральной резервной системы, которая ежегодно устанавливается, TARGET2 накапливает дисбаланс между банками в еврозоне. Это не создавало проблемы, пока функционировала межбанковская система, поскольку банки урегулировали дисбаланс между собой через межбанковский рынок. Но с 2007 года межбанковский рынок не функционирует должным образом, и с лета 2011 года наблюдается рост оттока капитала из более слабых стран. Когда греческий или испанский клиент делает перевод со своего счета в греческом или испанском центральном банке на голландский, голландский центральный банк получает кредит TARGET2, компенсированный претензией TARGET2 к греческому или испанскому банку. Эти утверждения растут экспоненциально.

Бундесбанк осознал потенциальную опасность, и немецкая общественность была предупреждена страстной, если ошибочная пропаганда экономиста Ханса-Вернера Синна. Бундесбанк все больше и больше стремится ограничить потери, которые он будет поддерживать в случае распада. Это действует как самоисполняющееся пророчество. Как только центральный банк начинает охранять от распада, каждый должен сделать то же самое.

Таким образом, кризис становится все глубже. Напряженность на финансовых рынках поднялась до новых максимумов, о чем свидетельствует исторический низкий уровень доходности немецких государственных облигаций. Еще более важно то, что доходность британской десятилетней облигации никогда не была ниже за триста лет, а доходность по испанским облигациям установила новые максимумы.

Реальная экономика еврозоны находится в состоянии упадка, в то время как Германия работает относительно хорошо. Это означает, что расхождение становится все шире. Политическая и социальная динамика также стремится к дезинтеграции. Общественное мнение, выраженное в последних результатах выборов, все чаще выступает против жесткой экономии, и эта тенденция, вероятно, будет расти, пока политика не будет отменена. Так что что-то должно дать.

Где мы сейчас?

На июньском саммите появилась последняя возможность сохранить евро в рамках существующей правовой базы. При подготовке к этому европейские власти под руководством президента Европейского совета Германа Ван Ромпей, в который входят все главы государств или правительств стран-членов ЕС, поняли, что нынешний курс ведет к катастрофе, и они были чтобы исследовать альтернативы. Они также понимали, что проблемы банковского дела и проблемы суверенного долга связаны друг с другом, как сиамские близнецы, и не могут быть решены отдельно. Они пытались разработать всеобъемлющую программу, но, конечно же, им приходилось проконсультироваться с Германией в каждой точке пути. Они получили положительное подкрепление от Германии по разработке планов для банковского союза, потому что Германия была обеспокоена рисками, связанными с бегством капитала из стран «периферии», созданных для Бундесбанка. Так что эта часть программы была намного лучше развита, чем решение проблемы суверенного долга, несмотря на рефлексивный цикл обратной связи между ними.

Стоимость рефинансирования национального долга имела решающее значение для Италии. В начале июньского саммита премьер-министр Марио Монти заявил, что Италия не согласится ни на что другое, если что-то не будет сделано по этому поводу. Чтобы избежать фиаско, канцлер Меркель пообещал, что Германия будет принимать любое предложение, если оно будет в рамках существующей правовой базы. Саммит был спасен. Было решено завершить планы банковского союза, разрешив европейским фондам спасения, ESM и EFSM рекапитализировать банки напрямую, и после ночной сессии собрание было отложено. 2 Монти объявил победу.

Но на последующих переговорах выяснилось, что ни одно предложение о снижении премий за риск не вписывается в существующие правовые рамки. План использования ESM для рекапитализации испанских банков также был ослаблен до неузнаваемости, когда канцлеру Меркель пришлось заверить Бундестаг в том, что Испания по-прежнему будет нести ответственность за любые убытки. Финансовые рынки отреагировали, подталкивая премии за риск к испанским облигациям к рекордным уровням, а итальянские доходности растут сочувствием. Кризис вернулся в полную силу. С Германией, обездвиженной ее конституционным судом, решение которого относительно законности ESM будет объявлено 12 сентября, Европейскому центральному банку было отказано вмешаться в нарушение.

Марио Драги, нынешний президент ЕЦБ, объявил, что он сделает все возможное, чтобы сохранить евро в рамках своего мандата. Президент Бундесбанка Йенс Вейдманн с тех пор вокал, подчеркивая юридические ограничения ЕЦБ с тех пор, но Йорг Асмуссен, представитель правительства Германии в совете ЕЦБ, выступил в поддержку неограниченного вмешательства на том основании, что выживание евро был поставлен на карту. Это был поворотный момент. Канцлер Меркель поддерживал Марио Драги, оставив президента Бундесбанка изолированным на доске ЕЦБ. Президент Драги воспользовался этой возможностью. Финансовые рынки взяли верх и сплотились в ожидании решения ЕЦБ 6 сентября. К сожалению, даже неограниченное вмешательство может оказаться недостаточным для предотвращения превращения зоны евро в страны-кредиторы и страны-должники. Он не будет устранять премий за риск, лишь уменьшит их, а условность, наложенная на страны-должники EFSF, скорее всего, приведет их в дефляционную ловушку. Как следствие, они не смогут вернуть себе конкурентоспособность до тех пор, пока не прекратится стремление к сокращению долга посредством аскетизма.

Линия наименьшего сопротивления приводит не к немедленному распаду евро, а к неопределенному распространению кризиса. Бедственный распад будет катастрофическим для зоны евро и косвенно для всего мира. Германия, добившись большего успеха, чем другие члены еврозоны, продолжает падать, чем другие, поэтому она будет продолжать делать минимум, который, по его мнению, необходимо для предотвращения разрыва.

Европейский союз, который выйдет из этого процесса, будет диаметрально противоположным идее Европейского Союза, который является воплощением открытого общества. Это будет иерархическая система, построенная на долговых обязательствах, а не на добровольной ассоциации равных. Будет два класса государств, кредиторов и должников, а кредиторы будут отвечать за это. Будучи самой сильной страной-кредитором, Германия станет гегемоном. Классовая дифференциация станет постоянной, поскольку странам-должникам придется выплачивать значительные премии за риск для доступа к капиталу, и им станет невозможно догнать страны-кредиторы.

Расхождение в экономических показателях, а не сужение, будет расширяться. И человеческие, и финансовые ресурсы будут привлечены к центру, и периферия будет постоянно подавлена. Германия даже получит некоторое облегчение от своих демографических проблем путем иммиграции хорошо образованных людей с Пиренейского полуострова и Италии вместо менее квалифицированного гастарбайтера из Турции или Украины. Но периферия будет кипеть от негодования.

Имперская власть может принести большие выгоды, но ее нужно заработать, ухаживая за теми, кто живет под ее эгидой. Соединенные Штаты стали лидером свободного мира после окончания Второй мировой войны. Бреттон-Вудская система сделала ее первой среди равных, но Соединенные Штаты были доброжелательным гегемоном, который заслужил прочную благодарность Европы, участвуя в Плане Маршалла. Это историческая возможность, которую не хватает Германии, удерживая страны с крупной задолженностью своим Шульдом .

It is worth recalling that the reparations payments demanded of Germany after World War I were among the factors giving rise to National Socialism. And Germany had its own Schuld reduced on three separate occasions: the Dawes Plan in 1924, the Young Plan in 1929—too late to prevent the rise of Hitler—and the London Debt Agreement in 1953.

Сегодня у Германии нет имперских амбиций. Как ни парадоксально, стремление избежать господства в Европе является причиной того, что Германия не смогла подняться до этого случая и вести себя как доброжелательный гегемон. Шаги, предпринятые ЕЦБ 6 сентября, составляют минимум, необходимый для сохранения евро, но они также приблизит нас к двухступенчатой Европе. Страны-должники должны будут подчиниться европейскому надзору, но страны-кредиторы этого не сделают; и дивергенция в экономических показателях будет усилена. Перспектива длительной депрессии и постоянного разделения на страны-должники и кредиторы настолько мрачна, что ее нельзя терпеть. Каковы альтернативы?

Выход

Германия должна решить, стать ли доброжелательным гегемоном или оставить евро. Первый вариант был бы, безусловно, лучшим. Что бы это повлекло за собой? Проще говоря, для этого потребуются две новые цели, которые не соответствуют текущим политикам:

Установление более или менее равномерного игрового поля между странами-должниками и кредиторами, что будет означать, что они смогут рефинансировать свой государственный долг на более или менее равных условиях.

Стремясь к номинальному росту до 5 процентов, чтобы Европа могла выйти из своего чрезмерного долгового бремени. Это потребует более высокого уровня инфляции, чем, вероятно, Бундесбанк. Это может также потребовать изменения договора и изменения в немецкой конституции.

<

p class = «initial»> Обе эти цели достижимы, но только после значительного прогресса в политическом союзе. Политические решения, принятые в следующем году или около того, определят будущее Европейского Союза. Шаги, предпринятые ЕЦБ 6 сентября, могут стать прелюдией к созданию двухуровневой Европы; в качестве альтернативы они могли бы привести к формированию более тесного политического союза, в котором Германия согласна с обязательствами, которые несет его позиция руководства.

Двухэтажная еврозона в конечном итоге уничтожит Европейский Союз, потому что лишенный гражданских прав рано или поздно уйдет с него. Если политический союз не достигнут, то лучше всего будет упорядоченное разделение между кредиторами и странами-должниками. Если члены евро не смогут жить вместе, не втягивая свой союз в длительную депрессию, им лучше будет разделять взаимное согласие.

В дружественном разрыве евро важно, какая партия уходит, потому что все накопленные долги деноминированы в единой валюте. Если страна-должник уходит, ее долг увеличиваетсяв стоимостном выражении в соответствии с обесценением его валюты. Соответствующая страна может стать конкурентоспособной; но это будет вынуждено дефолт по его долгу и это вызовет неисчислимые финансовые сбои. Общий рынок и Европейский Союз могут справиться с дефолтом маленькой страны, такой как Греция, особенно когда она так широко ожидаема, но она не может выдержать уход большей страны, такой как Испания или Италия. Даже греческий дефолт может оказаться фатальным. Это будет стимулировать бегство капитала и стимулировать финансовые рынки к набегам медведей в отношении других стран, поэтому евро может сильно расформироваться, как это сделал механизм обменного курса в 1992 году.

В отличие от этого, если бы Германия вышла и оставила единую валюту в руках стран-должников, евро упал бы, а накопленный долг обесценился бы в соответствии с валютой. Практически все неразрешимые проблемы будут растворяться. Страны-должники обретут конкурентоспособность; их долг будет уменьшаться в реальном выражении, и, если ЕЦБ будет контролировать их, угроза дефолта будет испаряться. Без Германии еврозоне не составит труда выполнить разворот, для чего в противном случае ему потребовалось бы согласие канцлера Меркель.

Конкретно, сокращенная зона евро может создать свой собственный финансовый орган и реализовать свой собственный Фонд сокращения задолженности в соответствии с нижеприведенными ниже. Действительно, усугубленная зона евро может пойти намного дальше и превратить весь долг стран-членов в еврооблигации, а не только превышение над 60 процентами ВВП. Когда обменный курс на упрочненном евро стабилизировался, премии за риск по еврооблигациям упадут до уровней, сопоставимых с уровнями, привязанными к облигациям, выпущенным в других свободно плавающих валютах, таких как британский фунт или японская иена. Это может показаться невероятным; но это только потому, что заблуждения, вызвавшие кризис, настолько широко распространены. Это может стать неожиданностью, но еврозона, даже без Германии, будет лучше оценивать стандартные показатели финансовой состоятельности, чем Великобритания, Япония или США.3

Выход из Германии был бы разрушительным, но управляемым событием, а не хаотичным и затяжным эффектом домино одной страны-должника за другой, которая вытесняется из евро путем спекуляции и бегства капитала. Не было бы никаких действительных судебных исков от потерпевших владельцев облигаций. Даже проблемы с недвижимостью станут более управляемыми. Со значительным разницем обменного курса немцы будут стекаться, чтобы купить испанскую и ирландскую недвижимость. После первоначальных сбоев зона евро будет колебаться от депрессии до роста.

<

p class = «initial»> Общий рынок сохранится, но относительная позиция Германии и других стран-кредиторов, которые могут выйти из евро, будет колебаться от выигрыша до проигрышной стороны. Они столкнутся с жесткой конкуренцией на своих внутренних рынках из зоны евро, и хотя они могут не потерять свои экспортные рынки, они станут менее прибыльными. Они также понесут финансовые убытки от их собственности на активы, выраженные в евро, а также на их претензии в рамках системы клиринга TARGET2. Степень потерь будет зависеть от степени обесценения евро. 4

Таким образом, они будут иметь жизненно важный интерес в поддержании амортизации в пределах границ. Конечно, было бы много переходных трудностей, но конечным результатом могло бы стать стремление Кейнса к валютной системе, в которой кредиторы и должники будут иметь жизненно важный интерес к поддержанию стабильности.

После первоначального шока Европа сбежала из ловушки дефляционной задолженности, в которой она сейчас поймана; глобальная экономика в целом и Европа в частности восстановились бы, и Германия, после того как она приспособилась к ее потерям, может возобновить свое положение как ведущего производителя и экспортера продуктов с высокой добавленной стоимостью. Германия выиграет от общего улучшения. Тем не менее немедленные финансовые потери и отмена его относительной позиции на общем рынке были бы настолько велики, что было бы нереалистично ожидать, что Германия добровольно покинет евро. Толчок должен был приходить извне.

В отличие от этого, Германия будет намного лучше, если она решит вести себя как доброжелательный гегемон, и Европа будет избавлена от потрясения, вызванного выходом Германии из евро. Но путь к достижению двойных целей более или менее равного игрового поля и эффективной политики роста будет гораздо более извилистым. Я опишу его здесь.

Первым шагом будет создание Европейского налогового органа (ОДВ), который будет уполномочен принимать важные экономические решения от имени государств-членов. Это недостающий ингредиент, необходимый для превращения евро в полноценную валюту с подлинным креди

Источник:
27
RSS
Нет комментариев. Ваш будет первым!